华策影视2017H1实现营收17.51亿元，同比增长13.11%；归母净利润2.75亿元，同比增长1.21%，中报业绩整体符合预期。由于会计政策调整，资产减值损失-9415.5万元，增厚当期利润。公司上半年前五收入的作品为《谈判官》《上古情歌》《一粒红尘》《美味奇缘》和综艺《冰上星舞》。17H1公司整体毛利率25.04%(16H133.52%)，相比同期下降主要由于全网剧毛利率下降幅度较大，但全网剧毛利率相比于16年下半年已可看到改善(17H125.83%，16H142%，16H216%)。公司的议价能力开始得到有效提升，财务状况持续优化。2017年上半年公司销售收款同比增长22.1%，经营活动产生的现金流量净额为-6.06亿元，缺额同比减少1.20%。

全网剧为公司最重要业务板块，17H1营收14.37亿，占比82.06%，且头部内容优势显著。全网剧17H1营收同比增长38.99%，毛利率25.83%。公司17年上半年首播全网剧9部450集，开机全网剧11部464集，上半年公司共有3部全网剧进入卫视黄金档收视率TOP10，3部全网剧进入互联网点击总量TOP10，占比30%。另外，综艺板块营业收入1.13亿元，同比下降66.60%，电影销售板块营业收入7400万元，同比下降18.57%。

对于市场较为关心的对乐视网应收账款，公司披露预计有望在三季度达成协议。截至6月30日，华策及控股子公司对西藏乐视应收账款余额约为3.68亿元。对未播出项目(1.32亿元)，目前已形成初步解决意向，拟重新向第三方进行发行，同时解除原发行合同，预计向第三方发行的价格将超过原发行价格。对于联合投资项目，拟以公司应付乐视方的项目收益分成充抵公司对西藏乐视的应收账款。如果上述初步方案得到全部实施，则公司对西藏乐视应收款余额预计不超过1.72亿元，扣除应对其他投资方的分成部分，归属于公司的金额预计不超过8000万元，有望在Q3达成协议。

公司下半年项目储备丰富，业绩将在Q3Q4集中体现。公司预计下半年能确认收入的主要项目有：《创业时代》、《甜蜜暴击》、《时间都知道》、《为了你我愿意热爱整个世界》、《独孤皇后》、《悲伤逆流成河》、《老男孩》、《初遇在光年之外》、《柒个我》、《最亲爱的你》、《致我们单纯的小美好》等。

投资建议：华策影视在头部内容领域不断夯实龙头地位，并于6月变更募集资金4.5亿元用于全网剧的制作运营，为全网剧制作提供资金支持。公司后续储备丰富，17年下半年11部大剧储备以及18年预计确认的《凰权》《橙红年代》等项目都将为业绩持续支撑。此外，公司前期已披露第二期股权激励计划，并确定8月1日为授予日，有助于绑定人才、提升动力。

根据公司17年上半年财务指标及后续项目储备，我们预计公司17-19年净利润预计分别为6.52亿/7.84亿/10.02亿元，对应EPS分别为0.37/0.45/0.57，对应PE分别为30.4x/25.27x/19.77x。由于传媒板块整体高估值消化，调整公司6个月目标价为13.74元，给予买入评级。

风险提示：全网剧进度不达预期，应收账款回收不达预期，内容监管趋严。天风证券股份有限公司